斑馬消費 楊偉
當黑馬褪去光環(huán)，市場(chǎng)信心的動(dòng)搖便如期而至。
蘇酒老二今世緣，深耕江蘇市場(chǎng)，借助全方位的市場(chǎng)運作，先后精準踩中次高端及大眾白酒市場(chǎng)的擴張機遇，短短幾年時(shí)間從20億跨上百億規模，成為最近10年來(lái)白酒行業(yè)最精彩的故事。
然而，去年以來(lái)，這個(gè)增長(cháng)新星，也開(kāi)始遭遇增速下滑的壓力。原因很直接，今世緣只有江蘇市場(chǎng)。
在近期的交流活動(dòng)中，投資者對公司的省外擴張非常關(guān)注?；顒?dòng)快結束時(shí)，公司高管給出了一句意味深長(cháng)的話(huà)，“一切皆因緣，萬(wàn)物皆周期?！?/p>
?
增長(cháng)危機
自3月中旬以來(lái)，今世緣股價(jià)一路跌跌不休，昨日收于40.95元/股，較年內高點(diǎn)累計下跌近30%，在主流白酒上市公司中跌幅居前，已經(jīng)觸及年內最低點(diǎn)。
這與市場(chǎng)對今世緣（603369.SH）的業(yè)績(jì)預期直接相關(guān)。
最近幾年，今世緣與山西汾酒、古井貢酒（000596.SZ）均業(yè)績(jì)表現優(yōu)異，被市場(chǎng)公認為白酒板塊三大增長(cháng)主力。
數據顯示，2016年-2024年，今世緣營(yíng)業(yè)收入年均復合增長(cháng)率超過(guò)20%，在主流白酒上市公司中僅次于山西汾酒。同期，凈利潤年均復合增長(cháng)率也超過(guò)20%。
最新披露的業(yè)績(jì)顯示，山西汾酒和古井貢酒依舊保持著(zhù)較高增速，今世緣卻已經(jīng)出現了明確的增長(cháng)壓力。
2024年，公司營(yíng)業(yè)收入115.44億元，同比增長(cháng)14.32%，歸母凈利潤34.12億元，同比增長(cháng)僅為8.80%；2025年Q1，營(yíng)業(yè)收入、歸母凈利潤分別為50.99億元、16.44億元，同比增長(cháng)9.17%和7.27%，增速雙雙降至10%以?xún)取?/p>
要知道，2016年白酒進(jìn)入新一輪周期之后，今世緣以黑馬之資崛起，幾乎成為最近10年來(lái)白酒行業(yè)最大的新故事。
增速比今世緣更優(yōu)秀的是山西汾酒，2016年以來(lái)營(yíng)業(yè)收入、凈利潤年均復合增長(cháng)率雙第一。即便近年白酒行業(yè)再次進(jìn)入調整期，其增長(cháng)依然相對穩健。
山西汾酒畢竟有“清香老大”的底蘊支撐，新周期后又得到戰投股東華潤的加持，“再全國化”取得較大成功。
古井貢酒本就是徽酒老大，占據安徽、河南兩大白酒市場(chǎng)。此前只因盈利能力不顯，并未被市場(chǎng)重視。
近年，古井貢酒一邊做大高端系列年份原漿，另一方面通過(guò)收購黃鶴樓和明光酒業(yè)，持續發(fā)力環(huán)安徽市場(chǎng)。
它們都算是用新模式實(shí)現王者歸位。與之相比，今世緣沒(méi)有強勢股東加持，沒(méi)有開(kāi)展行業(yè)并購，完全就是依靠自己內生運作，逆襲而來(lái)。
?
區域逆襲
與中國絕大多數名酒一樣，今世緣的起點(diǎn)也相當高。
今世緣的前身高溝酒廠(chǎng)，有著(zhù)幾百年的釀酒歷史，1949年重新建廠(chǎng)。旗下高溝特曲，曾在第四屆全國評酒會(huì )上被評為全國濃香型白酒第二名。
江蘇名酒“三溝一河”，洋河與雙溝構成了今天的洋河股份，高溝演化為今世緣。
在白酒產(chǎn)業(yè)化發(fā)展早期，高溝曾在1995年前后陷入半停產(chǎn)狀態(tài)。后來(lái)，在當地的介入下復產(chǎn)，推出今世緣品牌，重新啟動(dòng)。
日光之下，并無(wú)新事。白酒品牌操盤(pán)，同樣如此。
在隔壁安徽白酒市場(chǎng)，迎駕貢酒如何超越口子窖成為徽酒老二？核心秘訣就是學(xué)習老大古井貢酒。
在江蘇市場(chǎng)，故事的內核一樣。今世緣全方位學(xué)習洋河股份，終于走上了一條復興之路。
通過(guò)數次股改，今世緣形成國資控股+管理層持股的股權結構，激活了內部機制。
品牌層面，在高溝的基礎上，1996年推出今世緣品牌，2004年借助白酒黃金時(shí)代的開(kāi)啟，繼續向上推出國緣品牌。目前，國緣定位高端，今世緣主攻宴席市場(chǎng)，高溝主打高端光瓶酒。
產(chǎn)品設計上，先用開(kāi)系列的國緣對開(kāi)、四開(kāi)、六開(kāi)，站穩次高端市場(chǎng)；后來(lái)又推出了更高端的V系列， V3、V6、V9。
在市場(chǎng)運作上，今世緣集中資源，在每個(gè)階段打不同的爆款。2016年-2021年主推400元價(jià)格帶的國緣四開(kāi)，專(zhuān)注次高端；2021年-2023年，因白酒消費降級，轉而主推100-200元的國緣淡雅和國緣對開(kāi)。此外，用V系列發(fā)力高端，V3做銷(xiāo)量，V9立標桿。
這種順應市場(chǎng)趨勢的全梯隊、大單品模式，讓今世緣在2016年以來(lái)的這一輪白酒行情中，接連踩中次高端和大眾這兩大增量市場(chǎng)。
今世緣的產(chǎn)品，全方位對標洋河，且價(jià)格總是便宜幾十、上百元，將貼身戰術(shù)用到極致。
在江蘇市場(chǎng)的十年深度耕耘，今世緣終于迎來(lái)了自己的黃金時(shí)代。
90年代末，靠新品牌今世緣，公司規模過(guò)億；2004年推出高端品牌國緣，營(yíng)業(yè)收入達到4億元；2014年在行業(yè)寒冬中逆勢IPO，規模20億級別、凈利潤6億多元。從2018年開(kāi)始，公司營(yíng)業(yè)收入連跨臺階，終于在2023年突破百億，凈利潤超過(guò)30億元。
此前，在20家白酒上市公司中，今世緣常年排在十名左右；到2024年，已經(jīng)躍升至第七名，僅次于茅五洋瀘汾和古井貢酒。
?
危機根源
今世緣正在降臨的增長(cháng)危機，又是如何醞釀的？
根本原因在于，它只有江蘇市場(chǎng)。2024年，公司115億元營(yíng)業(yè)收入中，省外市場(chǎng)收入剛過(guò)9億元，占比僅為8%。
這樣的市場(chǎng)分布，在主流白酒上市公司幾乎絕無(wú)僅有。也就是說(shuō)，即便已達到百億規模，今世緣仍然只能算“地產(chǎn)酒”。
水大魚(yú)大。區域市場(chǎng)空間，難以支撐品牌的持續增長(cháng)。
過(guò)去幾年，今世緣能夠成長(cháng)，憑借的是江蘇白酒市場(chǎng)的超大容量和特殊環(huán)境。江蘇人愛(ài)喝酒，且消費能力強，造就了超600億元的省內白酒市場(chǎng)，規模僅次于河南、高于另一喝酒大省山東。
江蘇市場(chǎng)有洋河股份（002304.SZ）這一絕對老大坐鎮，此前外地酒對當地市場(chǎng)的攻勢不太強烈。于是，今世緣埋頭學(xué)習老大哥，等待出頭之日。
白酒市場(chǎng)的區域市場(chǎng)操盤(pán)法則，其實(shí)老白干酒更值得關(guān)注。這家原本并不強勢的河北區域酒企，收購聯(lián)想旗下豐聯(lián)酒業(yè)的多個(gè)白酒品牌后，靠著(zhù)多品牌深耕各區域的戰略，取得了1+1 >2的效果。
但是，老白干酒旗下品牌，均陷在消費能力不強或小的次級白酒市場(chǎng)，先一步摸到了增長(cháng)的天花板。
現在，江蘇市場(chǎng)的可爭奪空間已越來(lái)越小，再加上洋河+雙溝的回身反擊，山西汾酒（600809.SH）、劍南春、水井坊等次高端品牌的進(jìn)攻，今世緣的增長(cháng)壓力不期而至。
?
走到十字路口
今世緣并非沒(méi)有意識到全國市場(chǎng)的重要性和自己的短板所在，一直在嘗試省外市場(chǎng)擴張。
2019年，在業(yè)務(wù)剛剛開(kāi)始“起飛”的時(shí)候，公司便推出“1+2+4”的省外市場(chǎng)策略，重點(diǎn)突破山東，將北京、上海作為示范市場(chǎng)，安徽、河南、浙江、江西作為重點(diǎn)市場(chǎng)來(lái)打造。
后來(lái)，又改成在山東、安徽、河南、浙江四個(gè)環(huán)江蘇省份拓展，試圖在長(cháng)三角打造“10+N”個(gè)重點(diǎn)板塊。
試探策略的不斷調整，也從側面說(shuō)明了，今世緣最近幾年在省外擴張上遭遇了壓力。經(jīng)過(guò)6年努力，省外市場(chǎng)仍未突破10億，破2億的省份僅有安徽、山東兩地。
如今，省內高增長(cháng)難以持續，急需在全國市場(chǎng)破局之時(shí)，白酒市場(chǎng)已經(jīng)發(fā)生了巨變。今世緣又走到了十字路口。
白酒行業(yè)進(jìn)入深度調整期，擠壓式增長(cháng)與結構性繁榮的趨勢日漸嚴峻。次高端及大眾市場(chǎng)巨頭林立，再也沒(méi)有那種等待后進(jìn)者挖掘的藍海市場(chǎng)了。
于是，今世緣推出V系列攻堅戰、開(kāi)系列提升戰、典藏激活戰、省外突破戰，用省內市場(chǎng)的發(fā)展來(lái)兼顧全國市場(chǎng)。
江蘇省內，800元以上白酒市場(chǎng)規模高達200億元，但主要被茅臺、五糧液（000858.SZ）等頭部酒企占據，省內玩家的占比僅為10%。今世緣寄希望于用V6和V9來(lái)破局。
省外市場(chǎng)，今世緣繼續復制自己的次高端+大眾策略，主推國緣品牌，優(yōu)化經(jīng)銷(xiāo)環(huán)節，繼續投入資源。
在此前的交流會(huì )上，投資者對今世緣的省外擴張格外關(guān)心。公司高管給出了一個(gè)方向，“我們要做的不是打正面戰，而是做差異化的戰略布局”。
每家企業(yè)的每一次躍升，都有著(zhù)明確的推動(dòng)力。上一次，今世緣全方位學(xué)習洋河，深耕江蘇市場(chǎng)，順應次高端及大眾市場(chǎng)的擴張機遇，一舉站上百億。
現在和未來(lái)，如果今世緣不能全國市場(chǎng)大突破，省內高端市場(chǎng)無(wú)法切下一塊大蛋糕，那么，現在的100億元，可能就是巔峰。
當市場(chǎng)調整加深，行業(yè)競爭加劇，市場(chǎng)集中度進(jìn)一步提升，巔峰或許就會(huì )變?yōu)闃O限。
