《投資者網(wǎng)》蔡俊

石藥集團（01093.HK，下稱(chēng)“公司”）仍行駛在醫藥周期的大海之上。

7月，公司公開(kāi)分拆子公司新諾威的收購進(jìn)展。這艘醫藥行業(yè)的巨輪，近年來(lái)通過(guò)資產(chǎn)騰挪、整合，抬升了石藥系的估值。之前，公司還公開(kāi)董事會(huì )新名單，實(shí)控人蔡東晨之子赫然在列。

但資本運作的順風(fēng)順水，不能明顯提效公司業(yè)績(jì)的增長(cháng)。市場(chǎng)仍在演變，技術(shù)仍在創(chuàng )新，“再造一個(gè)新石藥”的夢(mèng)想，就看公司能否走出大周期。

“造船”醫藥巨輪

1994年，石藥集團的前身中國制藥在港交所上市。邁入不惑之年的蔡東晨，拿到了資本市場(chǎng)的第一個(gè)“果子”。彼時(shí)國內的醫藥市場(chǎng)仍處于持續擴容的階段，蔡東晨給公司制定了進(jìn)階之路，以產(chǎn)品、品牌、資本為臺階，逐級而上做大做強。

1997年，河北制藥、石家莊第一制藥、第二制藥，以及第四制藥聯(lián)合重組注入公司，巨無(wú)霸的藥企集團誕生，蔡東晨任董事長(cháng)兼總經(jīng)理。2012年，公司再度戰略重組，通過(guò)一系列股權轉讓和資產(chǎn)注入，完成從原料藥向創(chuàng )新藥的轉型，此后更名石藥集團至今。

要打響品牌，需要底盤(pán)穩、馬力強的大單品驅動(dòng)，這也是公司實(shí)現長(cháng)坡厚雪的復利關(guān)鍵。2004年前后，公司研發(fā)的恩必普獲批上市，用于治療輕、中度急性缺血性腦卒。蔡東晨在公開(kāi)場(chǎng)合中，曾表示該藥前后開(kāi)發(fā)周期超10年、投入資金過(guò)億元，勢將其培育成重磅炸彈。

后來(lái)的故事，證明了蔡東晨的預想。如今，恩必普的年銷(xiāo)售額約70億元，其實(shí)該藥也是公司從原料藥切入制劑的一次重要嘗試。21世紀的頭十年，公司抓住了全球原料藥梯度轉移到中國的絕佳機會(huì )，不斷鞏固優(yōu)勢換取現金流，進(jìn)而資本融資夯實(shí)資金，投入更大的項目和切入新賽道。

整個(gè)過(guò)程如同造船，逐步搭建船骨、甲板、船殼，最終鑄為巨輪。蔡東晨公開(kāi)解釋過(guò)打法，“有了產(chǎn)品趕快做品牌，有了品牌趕快想辦法上市融資，再下一步就是依靠企業(yè)文化進(jìn)行整合”。本質(zhì)上，公司的增長(cháng)由投資拉動(dòng)，即通過(guò)擴大資本運作和投建項目的規模，如此往復。

這段時(shí)間，石藥集團也完成轉制。2007年到2015年，公司先后完成國有產(chǎn)權改革、聯(lián)想收購和退出、蔡東晨成為實(shí)控人。之后，公司進(jìn)入一個(gè)新的敘事階段。

資產(chǎn)大騰挪

成為實(shí)控人后，蔡東晨鮮少出現在公開(kāi)場(chǎng)合，但資本運作的長(cháng)袖善舞猶在。

2019年，石藥集團成功拆分新諾威上市創(chuàng )業(yè)板。該企業(yè)主營(yíng)功能性原料、保健食品，是全球最大的化學(xué)合成咖啡因廠(chǎng)家之一。公司方面，業(yè)務(wù)覆蓋原料藥、普藥、創(chuàng )新藥，治療領(lǐng)域包括神經(jīng)系統、抗腫瘤、抗感染、心血管、呼吸、消化等。

分拆上市至今，也是醫藥股從大起到大落的一個(gè)周期。在資本市場(chǎng)的暴風(fēng)眼中，公司這艘巨輪經(jīng)歷風(fēng)浪洗禮。不少同規模的企業(yè)，市值跌落千億關(guān)口，甚至部分廠(chǎng)家的業(yè)績(jì)大幅收縮。但有趣的是，創(chuàng )新藥的泡沫刺穿與消費醫療的崛起同時(shí)存在，進(jìn)而帶動(dòng)醫藥股的估值重塑。

2022年到2023年，新諾威先后收購石藥集團旗下的石藥圣雪、巨石生物，總計金額超26億元。其中，巨石生物是新諾威通過(guò)定增方式收購，前者研發(fā)各類(lèi)抗癌藥。業(yè)績(jì)增厚的角度上，兩個(gè)資產(chǎn)尚未有明顯的推動(dòng)，2023年新諾威的營(yíng)收同比下滑4.75%，主要受咖啡因原料單價(jià)下跌影響。

但收購關(guān)聯(lián)資產(chǎn)后，新諾威實(shí)現估值飆升，市盈率從20倍漲至50倍。截至目前，石藥集團、新諾威的市值分別約700億元、350億元，合計超1000億元。同期，新諾威也更名石藥創(chuàng )新制藥股份有限公司，但證券簡(jiǎn)稱(chēng)和代碼不變。

從集團擴張到資產(chǎn)騰挪，公司的急火猛攻還未結束。今年1月，新諾威公告計劃收購關(guān)聯(lián)方石藥百克，交易方式包括定增及支付現金，目前盡調、審計、評估等工作仍在推進(jìn)。2023年石藥百克凈資產(chǎn)46.47億元，主營(yíng)長(cháng)效蛋白藥物，覆蓋抗癌和降糖賽道。同期新諾威的凈資產(chǎn)50.9億元，換言之，本輪收購體量上是一場(chǎng)1+1的運作。

“再造一個(gè)新石藥”？

石藥集團在資本市場(chǎng)的異?；钴S，讓蔡東晨的身價(jià)也水漲船高，但公司能否實(shí)現穿越板塊周期，時(shí)間會(huì )給出答案。

眼下，“藥二代”接班正在市場(chǎng)中不斷上演。今年5月，公司披露了最新一期董事會(huì )成員名單。蔡東晨之子蔡鑫，首次出現在董事會(huì )名單中。蔡鑫畢業(yè)于普渡大學(xué)藥劑學(xué)，曾在鼎暉投資擔任分析師，2022年加入公司擔任執行總裁兼營(yíng)銷(xiāo)決策中心總裁。蔡東晨的另一個(gè)兒子蔡磊，早前就加入公司，并于2019年擔任副總裁，之后成為新諾威的董事。

有定力的品牌和企業(yè)，可通過(guò)不斷上市的藥品，夯實(shí)自己的長(cháng)期生存力。2020年，久未公開(kāi)場(chǎng)合露面的蔡東晨表示，計劃五年內上市多個(gè)重磅級產(chǎn)品，銷(xiāo)售規模翻一倍以上，“再造一個(gè)新石藥”。同年，公司營(yíng)收249.42億元，可比企業(yè)復星醫藥303.07億元。

近些年的發(fā)展看，公司的創(chuàng )新藥研發(fā)面臨多方挑戰。在內部，公司不斷投入研發(fā)費用，2023年已達48.3億元，超過(guò)復星醫藥。在外部，公司與外資摩擦不斷。

2021年，羅氏制藥披露，創(chuàng )新藥瑪巴洛沙韋片在國內獲批不過(guò)三個(gè)月時(shí)，石藥集團子公司遞交了仿制藥上市申請，對其后續研發(fā)和商業(yè)化工作帶來(lái)干擾。無(wú)獨有偶，2023年最高人民法院公開(kāi)審理日本鹽野義與石藥集團子公司的專(zhuān)利權糾紛，判定鹽野義持有相關(guān)專(zhuān)利的有效，但公司將繼續申請藥物批文。

2023年，公司營(yíng)業(yè)收入314.5億元，同比增長(cháng)1.7%，凈利潤（股東應占溢利）58.73億元，同比下降3.6%。其中，神經(jīng)系統用藥為公司貢獻最多營(yíng)收，達到90.89億元，同比增長(cháng)12.1%。

同期，復星醫藥的營(yíng)業(yè)收入414億元，雙方之間的差距擴大仍來(lái)源創(chuàng )新藥。同為抗腫瘤藥，復星醫藥實(shí)現76.38億元，同比增長(cháng)45.54%。公司方面，同期的抗腫瘤藥營(yíng)收61.4億元，同比下滑16.4%，原因是克艾力受集采降價(jià)影響收入銳減。今年6月，公司獲批抗癌藥奧拉帕利片，有望成為新增長(cháng)點(diǎn)。

石藥集團這艘龐大的巨輪，仍行駛在醫藥周期的大海上。前方迷霧重重，但又依稀可見(jiàn)彼岸。（思維財經(jīng)出品）■