《投資者網(wǎng)》蔡俊

大健康產(chǎn)業(yè)，正風(fēng)起云涌。

今年上半年，行業(yè)延續了2023年以來(lái)的多事之秋。資本市場(chǎng)的醫藥股估值下墜、反腐持續推進(jìn)后，各細分領(lǐng)域各有各的事件?？傮w而言，變化來(lái)得更加猛烈。

這種猛烈，市場(chǎng)觀(guān)點(diǎn)分為短期性的回調和長(cháng)期性的扭轉等兩種?；卣{是基于前些年部分板塊業(yè)績(jì)增長(cháng)快、估值過(guò)高，認為有短期性的調整必要。扭轉是基于大趨勢的判斷，認為時(shí)代在發(fā)生根本性的變化。這種背景下，各家上市公司的業(yè)績(jì)，以及布局都很有看頭。

創(chuàng )新藥：大浪淘沙現真金

創(chuàng )新藥的大周期下，前些年不少企業(yè)曾激情進(jìn)入，但不少黯然離場(chǎng)。大浪淘沙后，真金逐漸顯現。

今年上半年，恒瑞醫藥的營(yíng)業(yè)收入、歸屬于上市公司股東的凈利潤分別為136.01億元、34.32億元，各自同比增長(cháng)21.78%、48.67%。強勁的業(yè)績(jì)增長(cháng)，展現出該企業(yè)的穩健發(fā)展。

作為創(chuàng )新藥的領(lǐng)頭羊，報告期內恒瑞醫藥的創(chuàng )新藥收入（含稅）66.12億元，同比增長(cháng)33%，并獲得對外許可收入1.6億歐元，兩項創(chuàng )新收入總和占總營(yíng)收比重過(guò)半。市場(chǎng)能感知的是，該企業(yè)不斷加碼創(chuàng )新藥的同時(shí)，嚴格管理銷(xiāo)售費用，深化了創(chuàng )新的品牌形象，進(jìn)而摸索出創(chuàng )新藥出海的新引擎。

報告期內，恒瑞醫藥研發(fā)投入38.6億元，同比增長(cháng)26.23%，有13個(gè)自主研發(fā)的創(chuàng )新分子進(jìn)入臨床階段，在連云港、上海、美國和歐洲等地設立14個(gè)研發(fā)中心，全球研發(fā)團隊達5000余人。同期，該企業(yè)銷(xiāo)售費率下降至28.96%，若在營(yíng)業(yè)收入中剔除對外許可收入，銷(xiāo)售費率下降至低于32%的水平。

創(chuàng )新藥行業(yè)從風(fēng)起云涌到泡沫刺穿，仍走在一個(gè)完整的周期中。眼下，第一梯隊的企業(yè)形成了高研發(fā)投入、高銷(xiāo)售產(chǎn)出的正向循環(huán)，但這不意味著(zhù)競爭已落幕。

今年上半年，百濟神州的營(yíng)業(yè)收入為119.96億元，同比增長(cháng)65.44%；歸屬于上市公司股東的凈利潤-28.77億元，較2023年同期-52.2億元有大幅收窄。其中，創(chuàng )新藥百悅澤在美國、歐洲、中國等地區上市，同比增幅均在30%以上。而早前投入巨大的研發(fā)費用和銷(xiāo)售費用，報告期內分別為66.28億元、41.7億元，同比各自增長(cháng)12.68%、22.4%。

百濟神州離扭虧為盈，幾乎只剩一步之遙。但創(chuàng )新藥的最終競爭力，并非“燒錢(qián)”二字能簡(jiǎn)單總結。在創(chuàng )新藥估值寒冬的大背景下，指望雄厚資金“大力出奇跡”也要重新掂量。更何況，創(chuàng )新藥企的融資也并非一片坦途。

7月，榮昌生物披露定增修訂檔方案，擬募資額上限從25.5億元調減至19.53億元，用于RC18、RC48等新藥研發(fā)項目。今年上半年，該企業(yè)的營(yíng)業(yè)收入7.42億元，同比增長(cháng)75.59%；歸屬于上市公司股東的凈利潤-7.8億元，虧損較2023年同期的-7.03億元有所擴大。截至同期，該企業(yè)貨幣資金6.76億元，三大費用合計超5億元。

這一點(diǎn)，貝達藥業(yè)也曾有相似經(jīng)歷。2021年到2022年，該企業(yè)嘗試上市港交所、定增等運作，但均未有結果。接連受挫后，唯另尋路徑，即轉向銀行貸款和自我“造血”。

今年上半年，貝達藥業(yè)營(yíng)業(yè)收入、歸屬于上市公司股東的凈利潤分別為15.01億元、2.24億元，各自同比增長(cháng)14.22%、51%。業(yè)績(jì)增長(cháng)的兩端，凈利潤是降本增效的結果，收入是核心產(chǎn)品和新增產(chǎn)品的發(fā)力。

創(chuàng )新藥企的資金夯實(shí)之路有些許荊棘，但圍繞產(chǎn)品技術(shù)的迭代還在繼續。貝達藥業(yè)的核心產(chǎn)品EFRG-TKI，同行有科創(chuàng )板上市的艾力斯研發(fā)出第三代產(chǎn)品。今年上半年，該企業(yè)的營(yíng)業(yè)收入、歸屬于上市公司股東的凈利潤分別為15.76億元、6.56億元，各自同比增長(cháng)110.57%、214.82%。

但業(yè)績(jì)向好也有暗流在涌動(dòng)。此前，7月艾力斯披露一起仲裁，復星醫藥子公司要求其賠償2.55億元，理由是前者認為該企業(yè)早前的主動(dòng)解約違反協(xié)議，當下“案件尚未開(kāi)始審理”。兩家曾簽訂約定，復星醫藥子公司獨家推廣艾力斯伏美替尼片的相關(guān)權益。

這一切的眾生相，都發(fā)生在創(chuàng )新藥的退潮期，充滿(mǎn)了資本運作、糾紛等事件。短短半年，一切未有定數。

2023年，復星醫藥的創(chuàng )新藥子公司復宏漢霖凈利潤5.46億元，首次實(shí)現全年盈利。誰(shuí)曾料半年后，形勢反轉。6月，復星醫藥公告將私有化該企業(yè)，并將估值列為主要原因，認為“受全球宏觀(guān)經(jīng)濟、醫療行業(yè)、港股整體趨勢等因素影響，H股股價(jià)水平未達預期且交易量較小，復宏漢霖自上市后亦未通過(guò)股權融資籌集資金，同時(shí)作為上市公司的優(yōu)勢未能充分體現”。

向大健康大消費時(shí)代過(guò)渡

時(shí)代的一粒沙，對任何一家企業(yè)都可能是改變命運的機遇。集采的持續推進(jìn)和新冠紅利的消退，倒逼上市公司適應新氣候，對業(yè)務(wù)方向、產(chǎn)品創(chuàng )新、戰略抉擇重新考量。眼下，是冷靜判斷市場(chǎng)前景、提前布局新業(yè)務(wù)、穿越周期的關(guān)鍵時(shí)刻。

作為醫療器械的第一梯隊，樂(lè )普醫療在向內和向外的維度上做出變革。向內，集團對港股上市的創(chuàng )新藥子公司樂(lè )普生物寄予厚望；向外，則繼續運作拆分上市。

今年上半年，樂(lè )普生物營(yíng)業(yè)收入1.33億元。其中，抗癌藥普佑恒的銷(xiāo)售收入9480萬(wàn)元，同比增長(cháng)115.4%。截至同期，該企業(yè)貨幣資金余額5.14億元。之所以成了集團的希望，來(lái)自其IO+ADC聯(lián)合療法、IO+溶瘤病毒聯(lián)合療法。據悉，樂(lè )普生物是國內少數幾個(gè)能依靠自有產(chǎn)品搭建研發(fā)平臺的企業(yè)。因此，樂(lè )普系或押注了熱門(mén)靶點(diǎn)ADC的爆發(fā)可能。

今年上半年，樂(lè )普醫療營(yíng)業(yè)收入、歸屬于上市公司股東的凈利潤分別為33.84億元、6.97億元，各自同比下降21.33%、27.48%。業(yè)績(jì)下滑，與該企業(yè)仿制藥板塊的收入下滑有關(guān)，但這不影響其向外的資本運作。2023年以來(lái)，樂(lè )普醫療向秉琨醫療注入資產(chǎn)、引入外部機構投資，整體估值12億元，計劃登陸深交所，目前處于上市輔導中。

處于陣痛期的大健康市場(chǎng)，宣告了一個(gè)舊時(shí)代的終結。目前，整個(gè)市場(chǎng)逐漸從專(zhuān)業(yè)、單一的單品打天下向寬泛、廣闊的大消費過(guò)渡。誰(shuí)能給行業(yè)提供一個(gè)成功過(guò)渡的樣本，誰(shuí)就能引領(lǐng)整個(gè)市場(chǎng)穿越新周期。

今年上半年，胰島素第一梯隊的通化東寶營(yíng)業(yè)收入7.4億元，同比下降45.84%，歸屬于上市公司股東的凈利潤-2.3億元。業(yè)績(jì)下降主要受到主營(yíng)產(chǎn)品的集采影響，商業(yè)客戶(hù)對庫存進(jìn)行控制與調整，影響該企業(yè)發(fā)貨，并對原供貨價(jià)與集采實(shí)施價(jià)格之間的差額進(jìn)行一次性沖銷(xiāo)或返還。同時(shí)，通化東寶終止研發(fā)一款項目，計提了相關(guān)損失。

通化東寶面臨的陣痛，也是行業(yè)共性。對此，該企業(yè)釋放的信號也相當明顯，即瞄準慢性病的藥物研發(fā)，領(lǐng)域包括糖尿病、痛風(fēng)/高尿酸血癥，布局了降糖、減重、非酒精性脂肪性肝炎等適應癥。

另一家國產(chǎn)胰島素的大廠(chǎng)甘李藥業(yè)，今年上半年營(yíng)業(yè)收入、歸屬于上市公司股東的凈利潤分別為13.15億元、2.99億元，各自同比增長(cháng)6.92%、122.8%。該企業(yè)表示，國內胰島素制劑產(chǎn)品銷(xiāo)量保持穩定增長(cháng)，以及持有的金融資產(chǎn)收益上漲驅動(dòng)了業(yè)績(jì)。2022年，甘李藥業(yè)也出現虧損情況，主要因素也是產(chǎn)品價(jià)格下降、庫存一次性?xún)r(jià)格補差等。

報告期內，甘李藥業(yè)的GZR18完成了成人2型糖尿病患者的臨床試驗。該藥與司美格魯肽為同款品種，可用于減重和糖尿病治療。慢性病藥物，或是當下醫藥企業(yè)邁向大健康時(shí)代的共通密碼。

舊時(shí)蜜糖，彼時(shí)流年不利

開(kāi)年以來(lái)，最不平靜的就屬連鎖藥房板塊。實(shí)控人留置、套取醫保、收購擴張，各家上市公司的境遇串聯(lián)一起，仿佛一張浮世繪，描繪出從激進(jìn)到急剎車(chē)的時(shí)代烙印。

3月，大參林公告稱(chēng)實(shí)控人之一柯金龍被刑事拘留，并以涉嫌單位行賄罪被提起公訴，茂名的全資子公司也被立案調查。此前，該企業(yè)撤回18.97億元的定增計劃。

6月，一心堂公告被國家醫保局約談，并開(kāi)展自檢自查工作，向國家醫保局提交整改情況報告。之后，該企業(yè)接連披露多項新舉措，如回購股份、收購超80家藥房及其存貨等。

7月，老百姓公告實(shí)控人、董事長(cháng)謝子龍被湖南省監察委員會(huì )留置并立案調查，并表示該事件與公司無(wú)關(guān)。

一連串事件的背后，或隱藏了連鎖藥房激進(jìn)擴張的代價(jià)。2023年，第一梯隊的上市公司均邁入萬(wàn)店時(shí)代。大參林、老百姓、益豐藥房等藥房規模均超13000家?？耧j時(shí)代，各家使出跑馬圈地的招數，有加盟擴張也有收購兼并。

今年上半年，大參林、益豐藥房、老百姓的營(yíng)業(yè)收入分別為133.45億元、117.62億元、109.4億元，歸屬于上市公司股東的凈利潤各自為6.6億元、7.98億元、5.03億元。三家企業(yè)的營(yíng)收均同比增長(cháng)，但大參林和老百姓的凈利潤同比下降，理由也近乎一致，即新店數量增加并處于培育期，導致銷(xiāo)售費用率增加。

而前些年賺的盆滿(mǎn)缽滿(mǎn)的疫苗板塊，批簽發(fā)決定上市公司業(yè)績(jì)已是一種常態(tài)，但今年以來(lái)降價(jià)風(fēng)潮席卷行業(yè)。這種變化若是長(cháng)期性、根本性，或將深刻扭轉廠(chǎng)家的研發(fā)、銷(xiāo)售、估值等底層邏輯。

首當其沖的，便是曾經(jīng)火爆的HPV疫苗。8月，山東省公共資源交易平臺官網(wǎng)發(fā)布公告，沃森生物的子公司以2794.65萬(wàn)元中標101.62萬(wàn)支雙價(jià)HPV疫苗。以此計算，每支中標價(jià)格僅為27.5元，遠低于當初上市時(shí)約300元的價(jià)格。

HPV疫苗有雙價(jià)、四價(jià)、九價(jià)等品種。國產(chǎn)雙價(jià)的另一個(gè)廠(chǎng)家萬(wàn)泰生物，今年上半年，營(yíng)業(yè)收入、歸屬于上市公司股東的凈利潤分別為13.66億元、2.6億元，各自同比下降67.19%、84.7%，大幅下滑是受到產(chǎn)品市場(chǎng)降庫存的因素影響。

同時(shí)，降價(jià)的風(fēng)也影響了龍頭智飛生物。今年上半年，該企業(yè)營(yíng)業(yè)收入、歸屬于上市公司股東的凈利潤分別為182.6億元、22.34億元，各自同比下降25.31%、47.55%，并表示部分地區、部分產(chǎn)品的市場(chǎng)推廣工作未達預期，下半年管理處將帶頭攻堅克難，強化應收賬款管理。截至同期，該企業(yè)應收賬款余額254.7億元。

而流感疫苗的代表華蘭疫苗、水痘疫苗的代表百克生物，今年上半年營(yíng)業(yè)收入分別為0.35億元、6.18億元。華蘭疫苗同比下降76.25%，造成因素有2023年甲流疫情推動(dòng)的業(yè)績(jì)基數高，以及今年四價(jià)流感疫苗的價(jià)格調整。相反，百克生物的增速達10.15%，報告期內有放量銷(xiāo)售的帶狀皰疹疫苗加持。

或許，市場(chǎng)站到了一個(gè)大時(shí)代轉變的路口，從創(chuàng )新藥到醫療器械再到疫苗，一切變局才剛開(kāi)始。（思維財經(jīng)出品）■