《投資者網(wǎng)》吳微

近日，深交所受理了蘇州匯川聯(lián)合動(dòng)力系統股份有限公司（下稱(chēng)“聯(lián)合動(dòng)力”）的創(chuàng )業(yè)板上市申請，這標志著(zhù)匯川技術(shù)（300124.SZ）分拆聯(lián)合動(dòng)力獨立上市有了實(shí)質(zhì)性的進(jìn)展。

聯(lián)合動(dòng)力是匯川技術(shù)的子公司，匯川技術(shù)持有聯(lián)合動(dòng)力94.51%的發(fā)行前股份，公司為匯川技術(shù)旗下的新能源板塊。

作為新能源車(chē)電驅系統及電源系統的供應商，受下游競爭加劇影響，快速擴張之后，聯(lián)合動(dòng)力的周轉壓力較大。截至2024年6月末，聯(lián)合動(dòng)力的資產(chǎn)負債率高達67.86%，而在聯(lián)合動(dòng)力動(dòng)力的流動(dòng)資產(chǎn)中，應收賬款及存貨的占比就超過(guò)了66%。

需要指出的是，國內新能源車(chē)品牌已進(jìn)入洗牌階段，2024年就有極越汽車(chē)、合創(chuàng )汽車(chē)等多家品牌出現了流動(dòng)性危機，聯(lián)合動(dòng)力此前也因威馬汽車(chē)的破產(chǎn)，使得公司的應收賬款出現大額減值。受下游車(chē)企的擠壓，2023年收入高達93.65億元的聯(lián)合動(dòng)力。其凈利潤僅有1.86億元。

乘聯(lián)會(huì )秘書(shū)長(cháng)崔東樹(shù)此前表示，2025年中國汽車(chē)行業(yè)將面臨多重挑戰和機遇。在整車(chē)廠(chǎng)持續壓縮上游供應商的利潤空間、拖長(cháng)回款周期的情況下，利潤單薄的聯(lián)合動(dòng)力獨立上市勝算又有幾何呢？

收入依賴(lài)關(guān)聯(lián)方

匯川技術(shù)與其創(chuàng )始人之一的朱興明，無(wú)疑能在中國科技史上留下自己的名字。2003年從華為離職的朱興明創(chuàng )立了匯川技術(shù)，將變頻器產(chǎn)品做大做強，目前為設備自動(dòng)化/產(chǎn)線(xiàn)自動(dòng)化/工廠(chǎng)自動(dòng)化提供變頻器、伺服系統、PLC/HMI、高性能電機等多款產(chǎn)品。依靠自主研發(fā)與公司優(yōu)異業(yè)績(jì)，目前匯川技術(shù)的市值已超過(guò)1600億元。

聯(lián)合動(dòng)力為匯川技術(shù)旗下的新能源業(yè)務(wù)板塊，公司成立于2016年，主要產(chǎn)品包括電驅系統（電控、電機、三合一/多合一驅動(dòng)總成）和電源系統（車(chē)載充電機、DC/DC轉換器、二合一/三合一電源總成）等動(dòng)力系統核心部件。主要客戶(hù)有理想汽車(chē)（02015.HK）、廣汽集團（601238.SH）、奇瑞汽車(chē)等整車(chē)廠(chǎng)。

得益于國內新能源車(chē)行業(yè)的快速發(fā)展，聯(lián)合動(dòng)力的收入也在快速增長(cháng)。2021年公司收入還僅為29.03億元，到2023年聯(lián)合動(dòng)力的收入已增長(cháng)至93.65億元，年復合增長(cháng)率接近80%。為了搶占快速增長(cháng)的市場(chǎng)，聯(lián)合動(dòng)力也進(jìn)行了大量的投資以提高產(chǎn)能，公司的固定資產(chǎn)賬面余額由2021年底的3.66億元增長(cháng)至2024年6月底的21.18億元。

持續投入后，聯(lián)合動(dòng)力的產(chǎn)能也在快速增長(cháng)。2021年公司電驅系統的總產(chǎn)能還僅為83.94萬(wàn)臺/年，到2024年上半年，聯(lián)合動(dòng)力的總產(chǎn)能已增長(cháng)至151.31萬(wàn)臺/半年。

需要指出的是，在報告期內，聯(lián)合動(dòng)力的產(chǎn)能利用率及產(chǎn)銷(xiāo)率均不飽和，此外新能源車(chē)行業(yè)還在進(jìn)行殘酷的洗牌，如此情況下，聯(lián)合動(dòng)力卻仍擬募集26.12億元用于擴充產(chǎn)能。?

數據來(lái)源：招股書(shū)

據聯(lián)合動(dòng)力披露，公司收入的增長(cháng)很大一部分得益于關(guān)聯(lián)方，即聯(lián)合動(dòng)力與理想汽車(chē)旗下北京車(chē)和家合資設立的常州匯想。2022年-2024年上半年，常州匯想分別為聯(lián)合動(dòng)力提供了1635.28萬(wàn)元、16.19億元以及15.2億元的收入，在當期公司收入中的占比由0.33%增長(cháng)至25.1%。

針對關(guān)聯(lián)交易問(wèn)題，聯(lián)合動(dòng)力在招股書(shū)中稱(chēng)“報告期內，聯(lián)合動(dòng)力對常州匯想銷(xiāo)售的產(chǎn)品是電驅系統產(chǎn)品，交易價(jià)格在參考市場(chǎng)價(jià)格基礎上，由雙方協(xié)商確定，定價(jià)具備公允性?！?/p>

盈利要靠快回款

雖然最近幾年，國內新能源車(chē)行業(yè)有了突飛猛進(jìn)的增長(cháng)，但行業(yè)內的玩家卻有著(zhù)不同的命運。一方面，理想汽車(chē)、小米汽車(chē)等品牌依靠?jì)?yōu)秀的設計及較大的關(guān)注度獲得了成功；另一方面，威馬汽車(chē)、極越汽車(chē)、合創(chuàng )汽車(chē)等品牌，卻因銷(xiāo)量不佳、流動(dòng)性承壓等問(wèn)題而停產(chǎn)。

面對行業(yè)競爭的加劇，2023年1月開(kāi)始，包括特斯拉、廣汽集團、理想汽車(chē)、小鵬汽車(chē)在內，多家車(chē)企下調了旗下主要車(chē)型的售價(jià)。激烈的價(jià)格戰中，壓縮上游供應商利潤也成為車(chē)企的無(wú)奈之舉。2024年末，就有車(chē)企發(fā)函，要求供應商下調產(chǎn)品價(jià)格，與車(chē)企共度難關(guān)。

除了讓供應商下調產(chǎn)品價(jià)格外，拖長(cháng)回款周期從而讓供應商讓利，也是車(chē)企在價(jià)格戰中，緩解企業(yè)流動(dòng)性壓力、提升公司利潤的手段之一。

2021年-2024年上半年，聯(lián)合動(dòng)力的應收賬款賬面余額就由2021年的14.25億元增長(cháng)至2024年上半年的36.13億元，到2024年上半年，應收賬款在公司當期流動(dòng)資產(chǎn)中的占比高達39.38%，在當期公司總資產(chǎn)中的占比也有27.85%。

需要注意的是，雖然聯(lián)合動(dòng)力99%的應收賬款賬齡在1年以?xún)?，但受造?chē)新勢力經(jīng)營(yíng)風(fēng)險影響，聯(lián)合動(dòng)力的應收賬款仍存在較大的減值風(fēng)險。2021年-2023年間，聯(lián)合動(dòng)力就因威馬汽車(chē)停產(chǎn)，不得不對公司的應收賬款分別計提了5352.38萬(wàn)元、1.23億元以及2.71億元的壞賬損失。目前聯(lián)合動(dòng)力及其子公司與威馬集團旗下多家公司發(fā)生了訴訟糾紛。

數據來(lái)源：招股書(shū)

除了應收賬款賬面余額居高不下存在風(fēng)險外，因長(cháng)期公司的生產(chǎn)量大于銷(xiāo)售量，聯(lián)合動(dòng)力的存貨賬面余額也在快速增長(cháng)。其存貨賬面余額由2021年末的8.91億元增長(cháng)至2024年上半年的24.94億元，三年多的時(shí)間內增長(cháng)了1.8倍。

在聯(lián)合動(dòng)力的存貨中，庫存商品、發(fā)出商品及合同履約成本三者在公司當期存貨賬面余額中的占比超過(guò)了49%。而受新能源車(chē)競爭加劇影響，2021年-2024年上半年期間，聯(lián)合動(dòng)力的存貨跌價(jià)損失及合同履約成本減值損失呈現增長(cháng)的趨勢，由2021年的1679.06萬(wàn)元增長(cháng)至2024年上半年的8100.38萬(wàn)元。?

數據來(lái)源：招股書(shū)

受資產(chǎn)減值損失影響，2021年、2022年，雖然聯(lián)合動(dòng)力的收入已分別高達29.03億元以及50.27億元，但當期公司卻分別出現了2.5億元以及1.8億元的虧損。2023年、2024年上半年，聯(lián)合動(dòng)力的收入分別達到93.65億元以及60.55億元的情況下，當期公司的凈利潤也僅有1.86億元以及2.85億元。

雖然目前聯(lián)合動(dòng)力的收入規模較大，但公司選擇的上市標準卻是“預計市值不低于15億元，最近一年凈利潤為正且營(yíng)業(yè)收入不低于4億元?！?/p>

乘聯(lián)會(huì )秘書(shū)長(cháng)崔東樹(shù)此前表示，2025年中國汽車(chē)行業(yè)將面臨多重挑戰和機遇；市場(chǎng)也普遍認為2025年，汽車(chē)行業(yè)的競爭將更加殘酷；彼時(shí)，聯(lián)合動(dòng)力的應收賬款及存貨減值風(fēng)險或會(huì )增加。如此情況下，聯(lián)合動(dòng)力又能否保持公司的盈利能力，讓企業(yè)滿(mǎn)足上市標準呢？（思維財經(jīng)出品）■