《投資者網(wǎng)》蔡俊

曾千億市值的“醫美茅”愛(ài)美客（300896.SZ，下稱(chēng)“公司”），是否也有自己的焦慮？

近期，公司發(fā)布年報、分紅計劃、收購方案。繼續保持增長(cháng)之際，市場(chǎng)發(fā)現公司的增速有所放緩，進(jìn)而引發(fā)相關(guān)討論。

其實(shí)，醫美行業(yè)發(fā)展至今，剛走過(guò)國產(chǎn)替代不久。行業(yè)本質(zhì)為何，各家企業(yè)也都在思考和行動(dòng)。公司率先給出的答卷，就是不斷在產(chǎn)品力上下功夫，以外延收購和研發(fā)創(chuàng )新力圖加固護城河。

醫美的本質(zhì)為何

2003年前后，遠在大洋彼岸的簡(jiǎn)軍遇到一件改變命運的“小事”。在異國他鄉，其偶然目睹一位女生注射玻尿酸后，臉上深淺的皺紋漸漸淡去，面容再度煥發(fā)光彩。一瞬間，簡(jiǎn)軍的商業(yè)嗅覺(jué)點(diǎn)燃，仿佛看到了一片亟待開(kāi)發(fā)的藍海。

此后的故事，就是簡(jiǎn)軍回國創(chuàng )業(yè)愛(ài)美客。在北京昌平區簡(jiǎn)陋的舊藥廠(chǎng)房，公司啟動(dòng)研發(fā)面部填充劑。彼時(shí)，歐美、韓國企業(yè)牢牢把控玻尿酸的技術(shù)和產(chǎn)品。突破的節點(diǎn)于2009年到來(lái)，公司成功研發(fā)出復合玻尿酸“逸美”，一舉打破進(jìn)口壟斷。

任何一家醫美企業(yè)的起點(diǎn)，都是建立在國產(chǎn)替代的產(chǎn)品力上。產(chǎn)品力既有功效不輸進(jìn)口的單品，也有組合矩陣的護城河。2012年至今，公司先后推出“寶尼達”、“嗨體”、“緊戀”、“濡白天使”等，覆蓋透明質(zhì)酸鈉注射填充劑、面部埋線(xiàn)等品種。

這些國產(chǎn)醫美產(chǎn)品，不僅“硬控”消費者推動(dòng)公司業(yè)績(jì)高速增長(cháng)，還在資本市場(chǎng)拉滿(mǎn)情緒值。2020年，公司成功登陸深交所，市值一度超千億，被譽(yù)為“醫美茅”。

能被冠以“茅”足以說(shuō)明價(jià)值，但公司能否穿越行業(yè)周期，目前遇到市場(chǎng)猜測。2024年，公司營(yíng)業(yè)收入、歸母凈利潤分別為30.26億元、19.58億元，各自同比增長(cháng)5.45%、5.33%。上市五年來(lái)，公司增速首次降至個(gè)位數。增速放緩，令市場(chǎng)產(chǎn)生兩個(gè)思考。其一，哪怕是核心大單品也有周期。其二，醫美行業(yè)的本質(zhì)，是厚雪長(cháng)坡還是小浪短波。

到目前為止，以“嗨體”為代表溶液類(lèi)產(chǎn)品和以“濡白天使”為代表的凝膠類(lèi)產(chǎn)品，常年占公司營(yíng)收的98%以上。2024年，溶液類(lèi)、凝膠類(lèi)等注射產(chǎn)品的收入分別為17.44億元、12.16億元，各自同比增長(cháng)4.4%、5.01%。

其中，“嗨體”的高光時(shí)刻或劃下休止符。2024年，公司溶液類(lèi)產(chǎn)品的銷(xiāo)售量、生產(chǎn)量、庫存量分別為634.63萬(wàn)支、687.92萬(wàn)支、85.65萬(wàn)支，各自同比增長(cháng)23.44%、39.67%、91.4%。

高端布局能否鑄就新護城河

醫美行業(yè)是不是厚雪長(cháng)坡，落腳點(diǎn)還是在產(chǎn)品上。

2021年，“濡白天使”正式推出。2022年到2024年，公司凝膠類(lèi)產(chǎn)品的收入分別為6.38億元、11.58億元、12.16億元，銷(xiāo)量各自達73.96萬(wàn)支、100.68萬(wàn)支、89.36萬(wàn)支。相比“嗨體”上市后連續多年的持續爆發(fā)，“濡白天使”的增速表現讓市場(chǎng)和公司開(kāi)始重新審視一個(gè)問(wèn)題：醫美產(chǎn)品是否有穿越周期的能力。

實(shí)際上，“濡白天使”自推出后就進(jìn)入異常激烈的競爭。同類(lèi)上市產(chǎn)品，包括圣博瑪的艾薇嵐、華東醫藥的伊妍士、江蘇吳中的艾塑菲，后兩個(gè)由海外引進(jìn)。而“嗨體”在很長(cháng)一段時(shí)間內，是獨享市場(chǎng)。

換言之，公司過(guò)去的高增速是建立在產(chǎn)品的稀缺性上。但占領(lǐng)消費者的心智，需順應趨勢提供源源不斷的新價(jià)值，才能以驚艷的產(chǎn)品激發(fā)渴望，獲得穿越周期的生存力。對比各家產(chǎn)品，濡白天使、伊妍士、艾塑菲的一支維持時(shí)間分別為18個(gè)月-24個(gè)月、18個(gè)月-24個(gè)月、24個(gè)月，對應價(jià)格1.28萬(wàn)-1.48萬(wàn)元/支、1.68萬(wàn)-1.98萬(wàn)元/支、1.98萬(wàn)元/支。

歷經(jīng)競爭后，公司對醫美產(chǎn)品的理解能力在逐漸加深，意識到在高端領(lǐng)域需要夯實(shí)護城河。今年3月，公司公告擬以1.9億美元（約13.8億元）收購韓國REGEN的控股權。該標的核心產(chǎn)品正是江蘇吳中在國內獨家代理的艾塑菲。2024年前三季度，該產(chǎn)品銷(xiāo)售額1.95億元。

對此，愛(ài)美客向《投資者網(wǎng)》表示：“公司擬收購韓國REGEN的控股權，旨在通過(guò)整合國際領(lǐng)先技術(shù)資源，進(jìn)一步強化再生醫美領(lǐng)域的全球布局。目前該交易尚未完成，相關(guān)事項需遵循各國法律法規及交易流程?！?/p>

江蘇吳中則公開(kāi)回應，艾塑菲在中國境內的獨家代理權有效期至2032年8月28日，目前代理權沒(méi)有變化。

同時(shí)，愛(ài)美客向《投資者網(wǎng)》強調：“濡白天使作為凝膠型再生注射劑，與凍干形態(tài)的艾塑菲（需復溶為混懸液）在劑型、成分、使用場(chǎng)景等方面存在差異。本次收購旨在加厚公司在再生產(chǎn)品領(lǐng)域的布局，有望成為全球再生醫美領(lǐng)導者；搭配愛(ài)美客旗下眾多產(chǎn)品，可為求美者提供更多元、效果更佳的解決方案，滿(mǎn)足求美者在面部、身體等更多部位治療的需求?！?/p>

產(chǎn)品拓展打造新引擎

登陸資本市場(chǎng)五年，愛(ài)美客逐漸將增長(cháng)邏輯建立在外延的產(chǎn)品拓展上，進(jìn)而支撐未來(lái)更長(cháng)遠的發(fā)展目標。

2022年，公司增資2000萬(wàn)元獲得艾美創(chuàng )40%股權，后者主營(yíng)水光儀、無(wú)菌注射針等產(chǎn)品。2023年，公司斥資3.5億元收購沛奇隆生物制藥全部股權，進(jìn)軍動(dòng)物膠原蛋白領(lǐng)域；同期，公司與韓國Jeisys Medical簽署經(jīng)銷(xiāo)協(xié)議，拿下射頻和超聲設備的中國內地獨家經(jīng)銷(xiāo)權。2024年，公司繼續增資艾美創(chuàng )，拿到后者的控股權。

接連的收購，反映出公司深化國際化的戰略布局。同時(shí)，公司也有意加強研發(fā)創(chuàng )新。2024年，公司研發(fā)費用3.04億元，同比增長(cháng)21.41%，占營(yíng)收比例超10%。上市以來(lái)，公司累計實(shí)施五輪現金分紅，共計金額23.8億元。本次年報公布的11.45億元現金分紅方案實(shí)施后，公司累計分紅金額將超過(guò)IPO募投資金。

截至2024年，公司貨幣資金15.15億元，同比下降17.36%，主要因購買(mǎi)理財產(chǎn)品所致。報告期內，公司投資支付的現金128.67億元，同比增長(cháng)135.8%，持有多家企業(yè)股權。其中，公司投資的博安生物已在港交所上市，報告期內確認股權公允價(jià)值0.45億元。

對此，愛(ài)美客向《投資者網(wǎng)》表示：“公司現金流充沛，資金規模穩健，且通過(guò)多元化理財配置提升資金使用效率。所有投資均經(jīng)過(guò)嚴格風(fēng)險評估，符合公司內控制度及監管要求?！保ㄋ季S財經(jīng)出品）■