《投資者網(wǎng)》蔡俊

2024年，醫療行業(yè)繼續在復雜的市場(chǎng)變化中找尋自身路徑。

一方面，大健康的熱潮一度讓市場(chǎng)認為消費醫療將成為趨勢新紅利。但縱覽相關(guān)賽道的上市公司年報，這種紅利的兌現遠未到來(lái)。

另一方面，“卷”仍是國內醫療行業(yè)避開(kāi)不了的關(guān)鍵詞。但有些企業(yè)發(fā)現機遇，將目光投向海外。與其國內與同行互相“卷”，不如開(kāi)辟一條新藍圖。

最后，當下的醫療行業(yè)是否沒(méi)有細分賽道處于紅利期，答案是否定的。春江水暖鴨先知，當市場(chǎng)還在迷茫時(shí)，敏銳的資本早已行動(dòng)。

疫苗消費“變天”

疫苗行業(yè)的高光時(shí)刻，終結于疫情結束。自此之后，市場(chǎng)曾認為消費品類(lèi)疫苗將接過(guò)成長(cháng)大棒。但如今看來(lái)，事與愿違。

2024年，智飛生物的營(yíng)業(yè)收入、歸母凈利潤分別為260.7億元、20.18億元，各自同比下降50.74%、74.99%。該企業(yè)表示，其主要產(chǎn)品受民眾接種意愿下降、市場(chǎng)需求變化等多重因素影響，市場(chǎng)推廣工作未達預期。

眾所周知，智飛生物的核心產(chǎn)品是代理默沙東的HPV疫苗。目前，該疫苗分成二價(jià)、四價(jià)、九價(jià)等品類(lèi)，每個(gè)數字代表覆蓋的病毒類(lèi)型，該企業(yè)是國內唯一全品類(lèi)的廠(chǎng)家。

當行業(yè)龍頭下墜之際，疫苗產(chǎn)品可能真的“變天”。過(guò)去，女性接種群體支撐起HPV疫苗龐大的消費規模，但時(shí)過(guò)境遷，各種因素造成當下疫苗似乎“賣(mài)不動(dòng)”了。

2024年三季度財報電話(huà)會(huì )上，默沙東表示因庫存高企，減少對智飛生物的HPV疫苗出貨量，并認為中國銷(xiāo)售額下降將持續至2025年。庫存高企傳導至財務(wù)報表上，最直觀(guān)的體現就是應收賬款的壓力。

2024年，智飛生物應收賬款162.73億元，較期初的 270.59 億元下降39.86%。盡管如此，該企業(yè)副董事長(cháng)蔣凌峰，于今年3月公開(kāi)表示：“疫苗的研發(fā)投入大、周期長(cháng)、風(fēng)險高，需要大量研發(fā)資源的投入。近些年疫苗企業(yè)回款難給行業(yè)資金鏈帶來(lái)了巨大壓力，行業(yè)可持續發(fā)展面臨嚴峻挑戰?！?/p>

疫苗行業(yè)的“變天”為何如此迅猛？各家廠(chǎng)商有自己的看法。

沃森生物在年報中，就強調受?chē)鴥热丝诮Y構整體變化趨勢和市場(chǎng)競爭加劇等影響，其產(chǎn)品收入明顯下降。2024年，該企業(yè)營(yíng)收、歸母凈利潤分別為28.21億元、1.42億元，各自同比下降31.41%、66.1%。

沃森生物的核心產(chǎn)品之一，為十三價(jià)肺炎結合疫苗，主要適用于6周齡至15月齡的嬰幼兒。近年來(lái)，國內出生率有明顯調整，因此成了該企業(yè)的業(yè)績(jì)歸因之一。但硬幣的另一面，老齡化加速和寵物經(jīng)濟的快速崛起，也并未拉升相關(guān)疫苗品類(lèi)。

2024年，百克生物營(yíng)收、歸母凈利潤分別為12.29億元、2.32億元，各自同比下降32.64%、53.67%。該企業(yè)主營(yíng)帶狀皰疹疫苗，適用于老年人群。

本來(lái)，市場(chǎng)認為伴隨老齡化加速，該品類(lèi)的前景廣闊，但現實(shí)就是如此反轉。老年人口的消費力大相徑庭，幾乎沒(méi)有廠(chǎng)家預判到這點(diǎn)。

2024年12月，智飛生物與GSK（葛蘭素史克）簽署《獨家經(jīng)銷(xiāo)和聯(lián)合推廣協(xié)議補充協(xié)議》。前者修改經(jīng)銷(xiāo)帶狀皰疹疫苗的采購金額，由原來(lái)平攤到每年的“化整為零”轉為約定總價(jià)的“化零為整”。

不只銀發(fā)經(jīng)濟意料之外，曾被寄予厚望的寵物經(jīng)濟也有類(lèi)似情況。高盛在報告里統計，2024年中國寵物數量首次超過(guò)4歲以下兒童規模。因此，狂犬類(lèi)疫苗的市場(chǎng)空間看漲，該賽道的第一梯隊代表為康泰生物。

2024年，康泰生物營(yíng)收、歸母凈利潤分別為26.52億元、2.02億元，各自同比下降23.75%、76.59%。報告期內，該企業(yè)獲批“四針?lè )ā比硕扼w細胞狂犬病疫苗，完成國內29個(gè)省、自治區、直轄市準入，實(shí)現銷(xiāo)售額3.37億元。

創(chuàng )新藥眾生相

創(chuàng )新藥行業(yè)，有廠(chǎng)家向上生長(cháng)，也有廠(chǎng)家努力平衡盈虧。

2024年，創(chuàng )新藥“新貴”信達生物實(shí)現總收入94.22億元，同比增長(cháng)51.8%；兩項利潤指標，Non-IFRS凈利潤和EBITDA（息稅折舊攤銷(xiāo)前利潤）分別為3.3億元、4.1億元，首次達成雙指標轉正。

能實(shí)現利潤轉正，從收入端看有雙重因素加持。首先，報告期內信達生物的產(chǎn)品收入82.28 億元，同比增長(cháng)43.6%。僅第四季度就超20億元，同比增長(cháng)超25%。該企業(yè)指出，高增長(cháng)得益于PD-1藥品達伯舒的強勁增速，以及豐富的新產(chǎn)品組合貢獻新驅動(dòng)力。

其次，同期信達生物的授權費收入約11億元，較2023年的4.47億元有明顯增長(cháng)。特別是該企業(yè)與馴鹿生物之間的“權益換股”交易，單筆確認金額6.9億。

實(shí)際上，信達生物的向上生長(cháng)驗證了創(chuàng )新藥行業(yè)的一個(gè)事實(shí)，即產(chǎn)品的市場(chǎng)潛力相當巨大。潛力來(lái)自?xún)蓚€(gè)維度，一個(gè)是基于龐大患者基數的支付購買(mǎi)，一個(gè)是高密度、高資金的技術(shù)授權交易。

2024年，復宏漢霖的營(yíng)收、凈利潤分別為57.24億元、8.2億元，各自同比增長(cháng)6.1%、50.3%。報告期內，該企業(yè)六款產(chǎn)品收入合計49.3億元，同比增長(cháng)8.3%。同期，該企業(yè)還有一筆授權許可收入，主要是來(lái)自與Intas合作斯魯利單抗確認的2.3億里程碑收入。

但值得注意的是，2024年復宏漢霖對研發(fā)開(kāi)支進(jìn)行資本化。報告期內，該企業(yè)資本化研發(fā)開(kāi)支總計8.05億元，較2023年的3.15億元有明顯增長(cháng)，與全年凈利潤相當。

換言之，國內創(chuàng )新藥仍在探尋一條從高研發(fā)投入到商業(yè)化，最終盈利的模式。過(guò)去，資本青睞創(chuàng )新藥企，致使后者在估值泡沫中得以實(shí)現未盈利上市。如今，創(chuàng )新藥企意識到走通商業(yè)化才是馬拉松的終點(diǎn)，但這條路眼下又因同行都在“卷”價(jià)格顯得無(wú)比艱難。

以信達生物的達伯舒為例，2024 年該藥調整為每支1080元（100mg/瓶），相較于之前同規格的2843元，降幅達62%。而與行業(yè)中蕓蕓眾生有所不同的是，百濟神州走出了自己的路徑。

2024年，百濟神州的總收入38.1億美元（約278億元），同比增長(cháng)55%。其中，產(chǎn)品收入38億美元，同比增長(cháng)72.6%。營(yíng)收的高增長(cháng)帶動(dòng)利潤改善，全年凈虧損6.45億美元（約47億元），同比減少26.9%。

之所以能在同行都“卷”價(jià)格之際突圍，仍得益于百濟神州海外商業(yè)化的成功。該企業(yè)核心產(chǎn)品百悅澤的全年全球銷(xiāo)售額26億美元，同比增長(cháng)105%。以第四季度為例，該藥品在美國和歐洲的銷(xiāo)售額分別實(shí)現6.16億美元和1.13億美元，各自同比增長(cháng)97%和148%。

血液制品風(fēng)光正好

當醫療產(chǎn)業(yè)躊躇之際，血液制品賽道呈現另一番景象。

2024年，賽道龍頭天壇生物的營(yíng)收、歸母凈利潤分別為60.32億元、15.49億元，各自同比增長(cháng)16.44%、39.58%。僅第四季度，該企業(yè)的營(yíng)收就達19.59億元，同比增長(cháng)69.06%。

血液制品的比拼，本質(zhì)是血漿站和采漿量的比拼。多一個(gè)漿站，甚至多一噸血漿，就是多一份收入。因為國內嚴格管控血液制品，所以對上游血漿站的建設批復也采取謹慎態(tài)度，甚至在一定時(shí)間內沒(méi)有新批。直到2022年，口子才重新打開(kāi)。

時(shí)代再度開(kāi)門(mén)后，天壇生物成了最大的紅利受益者。截至2024年，該企業(yè)85家在營(yíng)單采血漿站采集血漿2781噸，同比增長(cháng)15.15%。同期，上海萊士、華蘭生物、博雅生物的采漿量分別約1600噸、1586.37噸、630.6噸。

2024年，上海萊士的營(yíng)收81.76億元，同比增長(cháng)2.67%。同期，華蘭生物、博雅生物的血液制品業(yè)務(wù)實(shí)現營(yíng)收32.46億元、15.14億元，同比增長(cháng)10.91%、4.32%。

血液制品的賽道，各家都實(shí)現增長(cháng)，但增速各有不同。明面上的變化是采漿量的增速比拼，而內核是考驗每家企業(yè)實(shí)控人的操盤(pán)能力，尤其是那些新入主的資本方。

2023年，海爾集團成為上海萊士的實(shí)控人。2024年底，海爾集團旗下的海爾生物公告，籌劃向上海萊士全體股東發(fā)行A股股票的方式換股吸收合并上海萊士并發(fā)行A股股票募集配套資金。但之后，海爾生物和公司終止該重組事項，原因是“本次交易結構較為復雜，尚未能形成相關(guān)各方認可的具體方案”。

今年3月，上海萊士公告將以42億元現金全資收購南岳生物，標的是湖南省唯一擁有GMP證照的血液制品生產(chǎn)企業(yè)，2024年采漿量278噸。

另一家博雅生物，早前由華潤醫藥收購入駐，之后剝離復大醫藥、天安藥業(yè)等非血液制品業(yè)務(wù)。2024年，該企業(yè)通過(guò)并購綠十字新增4個(gè)血漿站。

從海爾到華潤，國資均看重的血液制品賽道還將有多大的紅利釋放，我們拭目以待。（思維財經(jīng)出品）■