《投資者網(wǎng)》呂子禾

2025年8月14日，證監會(huì )的一紙批復，為西部證券與國融證券的收購案畫(huà)上了關(guān)鍵句點(diǎn)。根據批復，西部證券將以38.25億元現金收購國融證券64.6%股權，正式成為其控股股東，陜西投資集團則借此將國融證券、國融基金及首創(chuàng )期貨納入麾下。

時(shí)間回到2024年6月，西部證券首次公告籌劃收購時(shí)，市場(chǎng)便嗅到了不一樣的味道。彼時(shí)證券行業(yè)正迎來(lái)政策東風(fēng)：證監會(huì )剛發(fā)布并購重組新規，鼓勵券商通過(guò)整合做大做強。一年多后，這場(chǎng)交易不僅讓西部證券的總資產(chǎn)有望沖擊1200億元，更讓深陷股權凍結困境的國融證券看到了轉機。

西部證券為何要花38億現金收購一家規模遠小于自己的券商？?jì)杉以煌瑓^域、業(yè)務(wù)各有側重的券商，能否真正實(shí)現“1+1>2”的協(xié)同？而在監管持續鼓勵整合的背景下，這起收購又會(huì )給中小券商的生存路徑帶來(lái)哪些新啟示？?

14個(gè)月的拉鋸

2024年6月21日，西部證券公告提到 “要收購國融證券控股權”，沒(méi)提價(jià)格，沒(méi)說(shuō)細節，但熟悉行業(yè)的人都清楚，這絕非臨時(shí)起意。當時(shí)證監會(huì )剛放出信號，要通過(guò)并購讓券商“強起來(lái)”，頭部券商忙著(zhù)吞并購，中小券商則各尋出路。

五個(gè)月后，具體方案揭開(kāi)面紗：西部證券要從長(cháng)安投資、杭州普潤等8家機構手里，買(mǎi)下國融證券11.51億股股份，每股3.3217元，總價(jià)38.25億。更特別的是支付方式——全現金。要知道，券商并購常用“股份+現金”組合，西部證券一口氣掏出38億，既顯了決心，也讓交易少了些股價(jià)波動(dòng)的牽絆。

接下來(lái)的流程，更像一場(chǎng)細致的“體檢”。2024年12月，西部證券股東大會(huì )高票通過(guò)方案，交易正式進(jìn)入監管審核環(huán)節。國融證券很快遞交了材料，但證監會(huì )的反饋接踵而至：要求細化整合方案，說(shuō)明陜西投資集團的合規記錄，甚至追問(wèn)西部期貨與國融旗下首創(chuàng )期貨的整合計劃。

這些問(wèn)題直指收購的核心。比如證監會(huì )擔心，西部證券想把國融資管業(yè)務(wù)注入還沒(méi)成立的子公司，這事靠譜嗎？國融證券的股權變更后，董事提名權、高管推薦權怎么安排？西部證券和國融證券一一回應，做出了讓監管滿(mǎn)意的答復。

2025年8月14日，證監會(huì )的核準批文終于到了。從籌劃到落地，14個(gè)月的拉鋸戰結束了。但按要求，國融證券還要完成股權變更，西部證券需要支付款項后，把憑證報給證監局。這場(chǎng)交易，才算真正進(jìn)入實(shí)操階段。?

擴張與破局

對西部證券來(lái)說(shuō)，這38億花得有自己的算盤(pán)，最直接的是“壯身子”。2024年末西部證券總資產(chǎn)959億，國融證券188億，合并后接近1200億，在上市券商里的排名有望從29位升至27位。更重要的是“破圈”，西部證券近六成營(yíng)業(yè)部在陜西，國融證券卻有三成在內蒙古、北京，整合后網(wǎng)點(diǎn)鋪到全國多個(gè)省市，從“西北諸侯”變成全國性玩家。

業(yè)務(wù)上更是互補。國融證券在債券承銷(xiāo)、北交所和新三板項目上是塊“金字招牌”，2023年新三板持續督導數量排行業(yè)第4；西部證券則在金融債、公司債領(lǐng)域有優(yōu)勢。兩家聯(lián)手，相當于投行“工具箱”里的工具更全了，既能接地方政府的大項目，也能服務(wù)中小企業(yè)的掛牌需求。

國融證券手里的牌照也很誘人。它控股國融基金和首創(chuàng )期貨，西部證券原本只有西部期貨，整合后就能在能源、農產(chǎn)品衍生品領(lǐng)域搭起更完整的平臺。2024年西部證券財富管理業(yè)務(wù)增長(cháng)不錯，非貨基金保有量漲超21%，加上國融的機構客戶(hù)資源，財富端的盤(pán)子能鋪得更大。

而國融證券，更像是抓住了一根“救命稻草”。這些年它被股權問(wèn)題拖得夠嗆。長(cháng)安投資持有的70%股權因對賭協(xié)議違約被凍結，想做業(yè)務(wù)卻沒(méi)資本。2024 年，國融證券全年營(yíng)收僅 11.19億元，凈利潤0.85億元，兩融余額受資本金限制降至17.64億元。西部證券的現金注入，不僅能解凍股權，更能補充資本金，讓它在信用業(yè)務(wù)、創(chuàng )新業(yè)務(wù)上松綁。

更關(guān)鍵的是“背靠大樹(shù)”。西部證券是上市券商，公司治理、風(fēng)控體系都更成熟。國融證券過(guò)去在合規、管理上的短板，或許能借這次整合補上。比如西部證券的數字化轉型做得不錯，有自己的金融科技生態(tài)，國融證券的IT系統、客戶(hù)服務(wù)流程都可能升級。?

還沒(méi)到終點(diǎn)

交易獲批只是開(kāi)始，真正的考驗在后面。最棘手的是“文化磨合”，西部證券帶著(zhù)陜西國企的穩，國融證券有內蒙古券商的活，管理風(fēng)格、員工習慣都不一樣。怎么讓兩撥人勁往一處使？尤其是國融證券的核心團隊，要是留不住，北交所、債券承銷(xiāo)的優(yōu)勢可能就沒(méi)了。

業(yè)務(wù)流程整合也得下細功夫。兩家的交易系統、客戶(hù)管理系統不兼容，數據不通就沒(méi)法共享客戶(hù)資源；投行項目的標準、風(fēng)控的尺度也需要統一，不然接了項目反而容易出風(fēng)險。證監會(huì )特別盯著(zhù)首創(chuàng )期貨和西部期貨的整合，要求限期完成，還要杜絕監管套利，這意味著(zhù)不能簡(jiǎn)單“合并報表”，要真的把業(yè)務(wù)理順。

財務(wù)上也存在著(zhù)隱憂(yōu)。西部證券出了38億現金，2024年末它的凈資產(chǎn)是290億，雖然還扛得住，但后續整合可能還要花錢(qián)。國融證券2024年凈利潤只有8600萬(wàn)，對西部證券的利潤貢獻不到6%，要是整合不順，這筆錢(qián)很可能就成了負擔。

不過(guò)從行業(yè)看，這起收購是個(gè)明顯的信號。2024年以來(lái)，券商并購就沒(méi)停過(guò)：湘財股份要吸收合并大智慧，國泰海通剛完成重組，浙商證券拿下了國都證券。頭部券商靠并購擴規模，中小券商要么被收購，要么往“小而專(zhuān)”的路上走。

西部證券和國融證券的案例，還打破了“區域壁壘”。過(guò)去券商并購多是同省、同集團內的整合，這次陜西券商跨省收購內蒙古券商，國資控股民企背景的券商，說(shuō)明只要符合監管方向、能提升競爭力，跨區域、跨所有制的并購也能成。

未來(lái)，券業(yè)的分化可能更明顯。證監會(huì )表示要力爭通過(guò) 5 年左右時(shí)間，推動(dòng)形成 10 家左右優(yōu)質(zhì)頭部機構引領(lǐng)行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展。剩下的券商該何去何從？業(yè)內人士表示，要么做特色業(yè)務(wù)，要么被兼并。西部證券和國融證券的這場(chǎng)交易，究竟是1+1>2的范本，還是埋著(zhù)隱患的嘗試？答案，可能要等一兩年后的整合結果才知道。但可以肯定的是，券業(yè)的并購潮，才剛剛起浪。（思維財經(jīng)出品）■